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汉得信息:兴业证券股份有限公司关于上海达美信息技术有限公司股

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  汉得信息:兴业证券股份有限公司关于上海达美信息技术有限公司股东全部权益价值的估值报告

  兴业证券股份有限公司 关于上海达美信息技术有限公司 股东全部权益价值的 估值报告 2015年9月 估值机构声明 一、兴业证券股份有限公司(下称“兴业证券”,“估值机构”)作为本次交易中上海汉得信息技术股份有限公司(下称“汉得信息”、“上市公司”)的独立财务顾问及估值机构,在执行估值工作中,遵循了相关中国法律法规,恪守独立、客观和公正的原则;根据在估值工作过程中收集的资料,估值报告陈述的内容是客观的。本估值报告为估值机构根据中国相关法规要求独立出具。 二、本估值报告仅供汉得信息就本次交易相关事宜使用。本报告中的观点不构成对任何第三方的建议、推荐或补偿。 三、估值机构与上海达美信息技术有限公司(下称“上海达美”、“标的公司”)没有现存或者预期的利益关系;与相关当事方没有现存或者预期的利益关系,对相关当事方不存在偏见。 四、本估值报告中的分析、判断和结论受估值报告中假设和限定条件的限制,估值报告使用者应当充分考虑估值报告中载明的假设、限定条件及其对估值结论的影响。 五、就报告中所涉及的公开信息,本报告不构成对其准确性、完整性或适当性的任何保证。 第一章 背景情况介绍 一、本次交易方案概述 本次交易中汉得信息拟通过向特定对象非公开发行股份及支付现金购买扬州达美投资管理有限公司(下称“扬州达美”)100%股权、上海达美55%股权,其中: 1、拟向赵旭民、刘涛合计发行6,750,000股上市公司股份,收购其持有的扬州达美100%股权; 2、拟向BEYONDPRECISIONHOLDINGSLIMITED支付现金7,400万元收购其持有的上海达美55%股权。 扬州达美持有上海达美45%的股权,本次交易完成后,汉得信息将通过直接及间接的方式持有上海达美100%的股权。 二、估值目的 本次估值的目的是为上述经济行为提供价值参考意见,分析本次交易的价格是否合理、是否存在损害上市公司及其股东利益的情形。 三、估值对象和估值范围 (一)估值对象 本估值报告的分析对象为标的公司的股东全部权益。 (二)估值范围 本次评估范围是上海达美截止2014年12月31日经审计后资产负债表中反映的全部资产和负债,即总资产8,686.90万元,总负债2,439.71万元,净资产6,247.19万元。 委托评估对象和评估范围与经济行为涉及的评估对象和评估范围一致。 四、价值类型及其定义 本次估值是为股权交易双方提供价值参考,一般为公开、公平市场条件下的价值,因此采用持续经营前提下的市场价值作为选定的价值类型,具体定义如下: 市场价值是指自愿的买卖双方在各自理性行事且未受任何强迫的情况下,评估对象在评估基准日进行正常公平交易的价值估计数额。 五、估值基准日 本估值报告所引用的市场价格数据截止2014年12月31日。 六、估值依据 (一)经济行为依据 2015年5月28日,汉得信息第二届第三十一次临时董事会审议通过了本次交易相关事宜、本次收购涉及的相关协议及信息披露文件,同意汉得信息进行本次交易。 (二)法律法规依据 1.中华人民共和国主席令第八号《中华人民共和国公司法》(2013年12月28日修订); 2.第十届全国人民代表大会第五次会议通过《中华人民共和国企业所得税法》(2007年3月16日); 3.中华人民共和国国务院令第538号《中华人民共和国增值税暂行条例》;4.中国证券监督管理委员会令第109号《上市公司重大资产重组管理办法》;5.中国证券监督管理委员会公告[2014]53号《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组(2014年修订)》。 (三)取价依据 1.中国人民银行现行贷款利率; 2.Wind资讯数据资料; 3.估值人员搜集的相关价格信息; 4.估值人员现场察看和市场调查取得的与估价相关的资料; 5.上海达美提供的未来年度预测损益表、资产负债表; 6.其他相关资料。 (四)其他依据 1.被估值单位提供的审计报告、会计报表、会计凭证、财务经营方面的资料、银行对账单及余额调节表,以及有关协议、合同书、发票等财务资料; 2.被估值单位相关人员访谈记录; 3.被估值单位提供的其他有关资料。 第二章 本次交易定价的估值方法及公平合理性分析 一、 本次交易定价的估值方法说明 (一)估值方法的选取 依据资产评估准则的规定,资产估值通常有三种方法,即收益法、市场比较法、资产基础法。 (1)收益法是企业整体资产预期获利能力的量化与现值化,强调的是企业的整体预期盈利能力,以收益法对被估值单位进行整体估值基本条件,能够对企业未来收益进行合理预测,并能够对与企业未来收益的风险程度相对应的折现率进行合理估算。 (2)市场比较法是以现实市场上的参照物来评价对象的现行公平市场价值,它具有估值数据直接取材于市场,估值结果说服力强的特点。市场法中常用的两种方法是上市公司比较法和交易案例比较法。市场法的适用条件:有一个充分活跃的资产市场,可比公司与被估值单位可比较的指标、技术参数等资料可以取得并且量化。 (3)资产基础法是指在合理估值企业各项资产价值和负债的基础上确定委估资产价值的思路。资产基础法是从资产的成本角度出发,对企业资产负债表上所有单项资产及负债,用市场价值代替历史成本的一种方法。 考虑到此次估值的目的为股权收购,且上海达美从事软件开发、实施和服务,属于轻资产运营,其市场价值体现在长期从事软件服务所积累的运营服务能力、品牌影响力和客户资源等,因此基于账面价值的资产基础法的参考意义不大。 考虑到上海达美所处信息服务行业,该行业交易案例较多,能够在公开市场上取得可比上市公司的资料,同时收益法和市场法可以相对全面、合理的体现企业整体价值,因此本次采用收益法和交易案例比较法对上海达美进行估值。评估基准日为2014年12月31日。 (二)估值假设 (1)本次估值假设估值基准日外部经济环境不变,国家现行的宏观经济不发生重大变化; (2)企业所处的社会经济环境以及所执行的税赋、税率等政策无重大变化。 (3)企业未来的经营管理团队尽职,继续保持以往管理优势; (4)估值对象在未来预测期内的业务规模随行业发展稳步扩大,主营业务、产品的结构、收入与成本的构成以及销售策略和成本控制等仍保持其基准日的状态持续,而不发生较大变化。 (5)本次估值中收益预测仅考虑标的公司独立运作的未来收入,未考虑收购后标的公司与上市公司所产生的协同效应。 (6)在未来的预测期内,估值对象的各项期间费用不会在现有基础上发生大幅的变化,仍将保持其最近几年的变化趋势,并随经营规模的变化而同步变化。 (7)本次估值假设委托方及被估值单位提供的基础资料和财务资料真实、准确、完整。 (三)收益法 1、收益法评估思路 收益法是基于一种普遍接受的原则。该原则认为一个企业的整体价值可以用企业未来现金流的现值来衡量。收益法评估中最常用的为折现现金流模型,该模型将资产经营产生的现金流用一个适当的折现率折为现值。 企业价值评估中的收益法,是指通过将被评估企业预期收益资本化或折现以确定评估对象价值的评估思路。本次评估采用的企业自由现金流折现模型,其基本公式为: E=B-D 式中:E-被评估企业的股东全部权益价值;D-评估对象的付息债务价值;B-被评估企业的企业价值: B=P+ΣCi 式中:ΣCi-被评估企业基准日存在的长期投资、其他非经营性或溢余性资产的价值;P-被评估企业的经营性资产价值: n R V i n P i n i11r1r 式中: P--企业经营价值 Ri--企业自由现金流量 n-详细预测期间 i--收益年期 Vn--详细预测期末的企业后续价值。 Ri=息税前利润(1-所得税率)营运资金增加额+折旧及摊销资本性支出 =息税前利润(1所得税率)营运资金增加额资本性支出净额 r--折现率(WACC,企业加权平均资本成本) E D WACCR R 1T e d DE DE 2、营业收入预测 达美信息是一家中国领先的企业信息化专业服务提供商,致力于通过创新的信息化技术和专业的咨询服务来推动社会的发展与变革,为国内外企业提供世界领先的全方位企业信息化专业服务,为社会创造价值。 达美信息定位于面向国内外企业提供IT咨询、软件、平台、运维等全方位的整体信息化解决方案,在上海、北京、青岛、天津设立了区域总部,在全国建立了营销和服务网络,为全国范围内开展业务打下了坚实基础。达美信息与客户签订的合同均在3-5年以上,通过深度开发客户,紧跟前沿技术,加大平台创新等途径给达美信息的发展提供了持续动力,形成了较好的业绩不可逆性。 本次估值,根据权威机构对我国企业信息化服务产业的分析,结合达美信息历史年度各业务增长情况及管理层对其自身发展规划等因素综合预测企业未来年度营业收入。各业务预测情况如下: (1)IT咨询(管理咨询、实施、外包和运维)服务业务 根据中国产业研究机构发布的《2015-2020年中国IT咨询行业市场现状与投资战略分析报告》,截止2015年,IT咨询服务市场连续四年同比增长率超过15%,市场规模不断扩大。未来IT咨询服务市场的增长空间值得期待,预计到2016年,我国IT咨询服务市场规模将达到5637.66亿人民币,同比增长率将达到23.25%。可以看出,随着国际经济形势的好转和中国内需市场的开拓,中国IT服务市场正处在蓬勃发展的阶段。 宏观环境下的IT咨询服务市场的持续增长将有效促进达美信息IT咨询服务业务的增长,达美信息在服务领域,为企业客户提供具备国际专业标准和本地特点的全方位专业服务,包括:管理与业务流程咨询、企业IT规划、实施、外包和运维等服务。 根据目前达美信息现有客户和相关市场需求等方面的综合考虑,2015年及以后年度预测主要参考市场未来需求增速、潜在可开拓市场空间、新技术发展速度以及老客户服务续签和再购买等因素,科学预测达美信息2015-2019年度IT咨询(管理咨询、实施、外包和运维)收入如下:2015年12,300万元,2016年 13,115万元,2017年14,260万元,2018年15,435万元,2019年16,640万元。 (2)软件销售业务 2015年,伴随着企业管理软件提供商的实力不断增强,互联网+商业模式的不断探索,产业链的不断打造,管理软件普及战略的不断深入,客户信息化意识的不断提升,行业应用和集团企业应用的不断深入,整个中国企业管理软件市场规模迎来了持续增长,未来5年,中国企业管理软件市场注定要释放出更大的发展力量,而这种力量将会引领达美信息在国内市场国际化和国际市场拓展的道路上走得更远。 达美信息的软件销售业务既建立在众多全球知名品牌的软件产品上,同时,也拥有自有品牌的软件产品。面向行业客户,达美信息提供安全、可靠、高质量、易扩展的行业解决方案和相关软件产品,帮助客户实现信息化管理最佳实践,以满足客户需求。达美信息的行业解决方案及相关软件产品涵盖的领域包括:时尚零售、高科技、快速消费品、金融保险、汽车、医药、石油、化工、机械制造、房地产等行业。 在自有品牌的软件产品方面,达美信息结合国际最新IT技术体系的发展,开发了一系列自主知识产权的产品以及企业协同应用解决方案。系列软件产品包含:达美供应商协同平台、达美移动解决方案、达美短信通、达美银企直联通、达美内控风险分析等。 按照目前达美信息软件销售合同的相关软件价格,考虑到企业管理软件的生命周期、运行数据,竞争格局,标杆客户企业经营状等综合因素,对达美信息未来5年的软件销售业务收入作了如下的科学预测:2015年8,200万元,2016年8,385万元,2017年8,740万元,2018年9,065万元,2019年9,360万元。 综上所述,达美信息作为一家以信息化服务为核心的公司,通过开放式创新、卓越运营管理、人力资源发展等战略的实施,全面构造公司的核心竞争力,打造百亿级管理智库。根据达美信息2015 年第二季度财报,软件及相关服务收入保持稳步增长,并赢得了多家新企业客户的支持,预计2015年总收入为20,500万元,2016年总收入为21,500万元,2017年总收入为23,000万元,2018年总收入为24,500万元,到2019年总收入达到26,000万元。 标的公司上海达美营业收入及增长率初步预测情况如下:(单位:百万元) 历史数据 预测期 项目 2015年 2015年 2013年度 2014年度 2015年 1-3月 4-12月 营业收入 125.68 191.82 45.97 159.03 205 软件收入 43.56 86.18 14.30 67.7 82 实施、外包、运维收入 81.51 105.05 31.54 91.46 123 预测期 项目 2015-2019预测收入小 2016年 2017年 2018年 2019年 计 营业收入 215 230 245 260 1155 软件收入 83.85 87.40 90.65 93.60 实施、外包、运维收入 131.15 142.60 154.35 166.40 注:本次评估假定企业的经营从2020年开始的经营情况趋于稳定,稳定期增长率为3%。永续增长率3%实际是预测未来年平均通胀率。由于本次评估在预测未来自由现金流时采用的计量标准是包含未来通胀率的实际币值,也就是说未来预测的现金流中每年的增长率中不但包括绝对的增长率,还包括物价因素导致的名义增长率,到预测的稳定年限2020年,绝对增长率为零,但是名义增长率仍然存在,即为预测的未来年通胀率3% 稳定增长率3%的情况说明:本次评估,预测自2020年开始达美进入稳定增长期,预测的3%的增长率是名义增长率,即为预测的未来年通胀率3%。未来年通胀率取3%,是根据国家统计局发布的基准日前10年历史数据预测未来的通胀率(即:CPI/PPI数据),历史通胀率情况如下表: 年份 全国居民消费价格总指数(CPI) 全部工业品出厂价格指数(PPI) 2005 101.80 104.90 2006 101.50 103.00 2007 104.80 103.10 2008 105.90 106.90 2009 99.30 94.60 2010 103.30 105.50 2011 105.40 106.00 2012 102.60 98.30 2013 102.60 98.10 2014 102.00 98.10 平均 102.92 101.85 评估机构根据国家统计局发布的基准日前10年我国通胀率的历史数据对未来长期年通胀率进行了预测,本次评估预测未来的通胀率取值为3%。 3、营业成本预测 基于历史水平并且剔除非正常经营因素的影响,同时考虑到同行业上市公司成本占比情况,我们对标的公司上海达美主营业务成本进行预测,情况如下:(单位:百万元) 项目 历史数据 预测期 2015年 2015年 2013年度 2014年度 2015年 1-3月 4-12月 营业成本 95.98 148.73 33.35 125.14 158.50 软件收入 34.5 68.98 12.21 57.79 70 实施、外包、运维收入 61.48 79.75 21.14 67.36 88.5 预测期 项目 2016年 2017年 2018年 2019年 2015-2019预测收入小计 营业成本 163.5 173 182 191 868 软件收入 71 73 76 77.8 实施、外包、运维收入 92.5 100 106 113.2 4、营业税金及附加预测 上海达美为增值税一般纳税人,增值税税率按照软件销售和软件实施服务分别适用的税率为17%、6%,城建税税率7%,教育附加税率5%。 根据企业税负实际情况,将营业收入预测中的软件销售收入与软件实施服务收入分类归集并按各自适用的增值税率进行预测。其中,软件销售收入按17%的税率计算增值税销项税,软件实施服务类收入按6%的税率计算增值税销项税。 5、期间费用预测 未来期间费用预测主要由销售费用和管理费用构成,具体预测如下: (1) 销售费用预测 销售费用主要包括销售人员的工资及工资附加费(含社会保险费、住房公积金、职工福利费、工会经费、教育经费等)、销售人员奖金、交通费、会议及招待费、差旅费、办公费、投标费、推广宣传费等。相关费用根据上海达美未来的业务发展规模、职工人数、平均工资水平、相关费用计提政策等进行预测。 销售费用的总体情况如下表所示:(单位:百万元) 项目 2015年4-12月 2015 2016 2017 2018 2019 销售费用 9.66 12 14 16 18 20 (2) 管理费用预测 管理费用主要包括管理人员的工资、工资附加费(社会保险费、住房公积金、职工福利费、工会经费、教育经费等)交通费、通讯费、招待费、差旅费、办公费、会议费、房租、固定资产折旧费、研发费用等。相关费用根据上海达美未来的业务发展规模、职工人数、相关费用计提政策等进行预测。 管理费用的总体预测情况如下表所示:(单位:百万元) 项目 2015年4-12月 2015 2016 2017 2018 2019 管理费用 14.17 19 21 23 25 27 (3) 财务费用预测 财务费用主要是银行手续费,该项费用根据历史数据,结合未来业务开展情况进行预测。 6、营业外收入预测 上海达美营业外收入包括政府补助和违约金收入,由于政府补助不具有持续性,从谨慎角度考虑,本次预估未来预测中不考虑。 7、资产减值损失的预测 本次预测的资产减值损失全部为坏账损失,根据预测期间销售收入预测及考虑对应的尚未到结算周期的款项的预计,按照坏账准备计提政策进行预计。 8、企业自由现金流预测 企业自由现金流的计算公式如下:企业自由现金流=净利润+利息支出(1-所得税率)+折旧及摊销—年资本性支出—年营运资金增加额 (1) 净利润的预测 净利润=营业收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用-资产减值损失-所得税。 上海达美净利润预测如下表:(单位:百万元) 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 项目 实现 预测 预测 预测 预测 预测 营业收入 191.82 205 215 230 245 260 营业成本 148.73 158.5 163.5 173 182 191 税金及附加 0.49 0.54 0.59 0.65 0.72 0.79 销售费用 10.06 12 14 16 18 20 管理费用 17.33 19 21 23 25 27 财务费用 -0.02 0 0 0 0 0 资产减值损失 -0.48 -0.48 -0.48 -0.48 -0.48 -0.48 营业利润 16.55 16.14 17.09 18.53 20.46 22.39 营业外利润 0.46 2.53 3.36 4.37 5.47 6.89 利润总额 17.01 18.67 20.44 22.90 25.93 29.28 所得税 2.58 3.67 4.44 5.40 6.43 7.78 净利润 14.43 15 16 17.5 19.5 21.5 净利润率 7.52% 7.32% 7.44% 7.61% 7.96% 8.27% 上海达美2013、2014、2015年1-3月的净利润分别为417.78万元、1,443.14万元、377.26万元。本次预测净利润在此基础之上将实现稳步增长,预测较为谨慎。 (2) 毛现金流的预测 毛现金流=净利润+利息支出(1-所得税率)+折旧及摊销 上海达美毛现金流的预测具体情况如下表:(单位:百万元) 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 项目 实现 预测 预测 预测 预测 预测 净利润 14.43 15 16 17.5 19.5 21.5 税后经营利润 14.02 15.58 16.56 16.99 18.96 20.92 加:折旧摊销 0.03 0.02 0.02 0.02 0.02 0.02 毛现金流 14.05 15.60 16.58 17.02 18.98 20.94 本次预测中毛现金流增长平稳,主要是对公司后续业务发展较为谨慎的判断。 (3)资本性支出预测 根据上海达美经营性质及固定资产特点,资本性支出考虑了上海达美业务规模扩大后的新增生产能力所需的购买固定资产支出,进入永续期后,仅考虑维持既有经营能力的支出,因此永续期资本性支出基本与折旧资金持平。 (4)营运资金增加预测 营运资金增加指企业在不改变当前主营业务条件下,为保持企业持续经营能力所需的新增营运资金,如正常经营所需保持的现金、产品存货购置、代客户垫付购货款(应收账款)等所需的基本资金以及应付的款项等。营运资金的追加是指随着企业经营活动的变化,获取他人的商业信用而占用的现金,正常经营所需保持的现金、存货等;同时,在经济活动中,提供商业信用,相应可以减少现金的即时支付。通常其他应收账款和其他应付账款核算的内容绝大多为与主业无关或暂时性的往来,需具体甄别视其与所估算经营业务的相关性个别确定。因此估算营运资金的增加原则上只需考虑正常经营所需保持的现金、应收款项、存货和应付款项等主要因素。 本次预测的营运资金增加额为:营运资金增加额=当期营运资金-上期营运资金 其中,营运资金=现金+应收款项+存货-应付款项 根据对企业历史资产与业务经营收入和成本费用的统计分析以及未来经营期内各年度收入与成本估算的情况,预测得到的未来经营期各年度的营运资金增加额 (5)企业自由现金流量的计算结果 根据以上预测分析,初步计算的净现金流如下表:(单位:百万元) 项目 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 毛现金流 15.60 16.58 17.02 18.98 20.94 减:追加营运资本 10.95 -6.43 2.15 0.06 -1.46 加:资产减值准备 0.72 -0.36 0.10 0.06 0 净现金流 5.37 22.65 14.97 18.98 22.41 9、折现率预测 折现率,又称期望投资回报率,是基于收益法确定评估价值的重要参数。公司整体资产评估的折现率,应当能够反映公司创造经营现金流量所面临的风险,包括行业风险、经营风险和财务风险。 本次以加权平均资本成本(WeightedAverageCostofCapitalor“WACC”)确定折现率。它是期望的权益资本回报率和所得税调整后的债权资本回报率的加权平均值,代表期望的总投资回报率,权重取公司的股权与债权结构。计算公式为: E D WACCR R 1T e d DE DE 其中:WACC为加权平均总资本回报率;E为股权价值;Re为期望股本回报率;D为付息债权价值;Rd为债权期望回报率;T为企业所得税率。 在这里,我们使用资本资产定价模型来估算上海达美期望股本回报率。资本资产定价模型(CapitalAssetPricingModelor“CAPM”)。它可以用下式表述: R RERR e f m f 式中:Re为权益资本的期望回报率; Rf为无风险收益率; E(Rm)为市场证券组合的预期收益率; (E(Rm)Rf)为市场风险溢价; β为Beta风险系数; ε:评估对象的特性风险调整系数。 (1) 确定无风险收益率(Rf) 国债收益率通常被认为是无风险的,因为持有该债权到期不能兑付的风险很小,所以我们选择国家发行的中长期国债到期收益率的平均水平作为无风险收益率。按照基准日2014年12月31日当天的10年期、15年期、20年期和30年期国债到期收益率的平均值作为最终的无风险收益率,即Rf确认为3.83%,具体数据如下表: 时间 10年期国债 15年期国债 20年期国债 30年期国债 平均值 2014-12-31 3.6176% 3.7490% 3.8734% 4.0835% 3.8309% (2)确定市场期望回报率(Rm) 一般认为,股票指数的波动能够反映市场整体的波动情况,指数的长期平均收益率可以反映市场期望的平均报酬率。以2014年12月31日为基准日,对上证综指近10年的指数平均收益率进行测算,得出市场期望报酬率的近似,即:Rm =9.83%。 (3)确定β值 使用行业可比上市公司的β系数来测算估值对象的β值。目前中国国内的Wind资讯公司是一家从事β研究并且可以直接计算出β值的公司,本次估值我们选取Wind公司公布的可比上市公司剔除财务杠杆调整后的β平均值作为可比公司的β,具体过程如下: 以2014年12月31日为基准日,取同类可比上市公司股票近4年市场价格测算,得到可比上市公司历史市场风险系数βx。 按照:调整的βt=0.67*βx+0.33,计算得到可比上市公司预期市场风险系数βt。 并由:剔除财务杠杆比率调整的βu=调整的βt/(1+D/E) 计算得到可比上市公司预期无财务杠杆风险系数βu,取所有可比公司βu的平均值作为可比上市公司无财务杠杆风险系数βa=1.094。最后由βe=βa*(1+(1-t)*D/E) 得到评估对象权益资本预期风险系数的估计值βe=1.094。 (4)特性风险调整系数ε 本次评估考虑到标的公司在公司的融资条件、资本流动性以及公司的治理结构等方面与可比上市公司的差异性所可能产生的特性个体风险,设公司特性风险调整系数ε=4%。 公司特性风险调整系数选取理由主要为:与行业可比上市公司交易标的比较,上海达美的规模相对较小,公司规模小导致其收益波动较大,2013年的业绩可以作为参考,公司并未达到稳定状态,未来经营也存在一定的不确定性,因此增加特性风险调整系数,并按照4%取值。 (5)权益资本成本Re 最终由公式得到评估对象的权益资本成本Re: Re=0.0383+1.094×(0.0983-0.0383)+0.04 =0.1439 根据上述预测计算得到估值对象的权益资本成本为14.39%。 (6)折现率r 根据上海达美的实际情况,得到债务比率Wd=D/(E+D)=0;权益比率We=E/(E+D)=1。 r=rdWd+reWe=14.39% 10、企业自由现金流现值(单位:百万元) 项目 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 终值 净现金流 23.73 10.95 11.00 12.58 11.65 106.23 根据上述企业自由现金流和折现率计算后,预测期净现金流现值合计5,453万元,永续期净现金流现值10,340万元,企业自由现金流量折现值为15,792万元。即企业的经营性资产价值P=15,792(万元) 11、溢余或非经营性资产价值 溢余或非经营性资产(负债)是指与企业经营性收益无直接关系的、未纳入收益预测范围的资产及相关负债,在计算企业整体价值时应以成本法评估值单独估算其价值。 经审计后的资产负债表披露,评估对象基准日其他应收款均为借款,共计2,102.49万元,为本公司最终控制人借款,经核实无误,本次以该项资产的评估值确认溢余资产价值。所以C=2,102.49(万元) 12、收益法评估的结果 (1)将得到的企业经营性资产的价值P=15,792万元,基准日的溢余或非经营性资产的价值C=2,102.49万元相加,即得到评估对象基准日企业价值为: B=P+C=17,894.49 (万元) (2)使用评估对象的企业价值B=17,894.49万元,付息债务的价值D=0万元,计算得到评估对象的权益资本价值为: E=B-D=17,894.49(万元) 本次收益法估值最终结果取整为17,894万元。 (四)交易案例比较法 1、价值比率的选取 PE,即Price/Earningpershare,是指股票的本益比,也称为“市盈率”。市盈率把股价和利润联系起来,反映了企业的近期表现。从直观上看,如果公司未来若干年每股收益为恒定值,那么PE值代表了公司保持恒定盈利水平的存在年限。实际上保持恒定的每股收益几乎是不可能的,每股收益的变动往往取决于宏观经济和企业的生存周期所决定的波动周期,所以PE估值法有一定的适用范围,并不适合所有公司,它适用于盈利相对稳定、周期性较弱的企业。 由于软件服务行业是弱周期的行业,在全球都属于上升趋势的行业,具有轻资产运营、增长较为稳定等特点,因此,本次估值采取PE估值法。估值机构对中国A股处于同样行业、受同样宏观经济因素影响的企业,在近期做过兼并收购案例中,选取基准日当年的平均市盈率为考察依据,给予被估值单位与行业平均一致的估值。 2、评估思路及方法 所选择的可比企业需与被估值企业具有可比性。可比企业应当与被估值企业属于同一行业,或者受相同经济因素的影响。可比企业的选择主要采用以下标准:1、2014年,中国A股信息技术服务类上市公司中51%的公司发生兼并重组,本次选取其中已经收购成功或获得中国证监会批复的案例; 2、上海达美主营业务为软件及服务,本次选取国内资本市场(上海和深圳证券交易所)中处于同一行业、与上海达美存在相似业务、或者相同经济因素影响的上市公司作为可比企业。www.993.cc 符合上述标准的案例共有25起,我们选取东方国信、博彦科技、润和软件、中科金财、东华软件、*ST太光、立思辰、万达信息和银之杰这10家收购案例,共占总收购案例的40%。 这10起并购对象分别为:科瑞明、TPG、泓智信息、捷科智诚、滨河创新、威锐达、神州信息、汇金科技、宁波金唐、亿美软通。 科瑞明:从事金融领域的解决方案咨询及应用系统集成服务。 TPG:帮助企业客户提供网站方面的专业商业IT服务。 泓智信息:业务涵盖咨询服务、软件实施服务、运营外包服务等。 捷科智诚:服务金融行业,为金融企业提供大型应用软件的测试服务。 滨河创新:承接银行信息化建设服务外包。 威锐达:为风电行业的风电机组全生命周期的运营维护管理提供完整解决方案。 神州信息:为金融、电信、政府等领域提供IT规划与咨询、IT外包、IT整体解决方案。 汇金科技;为政府、金融等行业提供数据集成方面的行业解决方案。 宁波金唐:医疗卫生领域信息化厂商,提供软件及服务。 亿美软通:为国内外企业提供移动商务平台及运营服务。 这10家被收购公司,客户虽然遍及不同行业,但均围绕客户需求提供信息化的解决方案及服务,商业模式相同,基本涵盖了A股信息服务类公司外延式扩张的主要方向,可以以此为集合,计算出A股信息服务公司外延式扩张的市场平均估值水平。 可比交易如下: 单位:万元 序号 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 上市公司代码 300166 002649 002649 300339 002657 002065 000555 300010 300168 300085 东方 博彦 博彦 润和 中科 东华 万达 上市公司名称 *ST太光 立思辰 银之杰 国信 科技 科技 软件 金财 软件 信息 捷科 滨河 神州 汇金 宁波 亿美 标的股权 科瑞明 TPG 泓智信息 威锐达 智诚 创新 信息 科技 金唐 软通 软件 软件 软件 软件 软件 软件 软件 软件 软件 软件 标的主营 服务 服务 服务 服务 服务 服务 服务 服务 服务 服务 股权比例 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 平均 2013 2013 2013 2013 2014 2013 2013 2013 2014 2013 评估基准日 -6-30 -12-31 -12-31 -12-31 -3-31 -6-30 -4-30 -12-31 -3-31 -12-31 标的股权交易价格 5,000 14,145 9,016 74,566 79,865 58,300 301,700 40,000 45,000 30,000 评估基准日上一年归属于母公司的 469 2,212 653 1,292 4,271 90 30,812 2,498 1,558 2,091 净利润 基准日当年 492 2,546 1,096 3,254 6,069 5,129 18,253 3,562 2,500 3,086 资产评估报告中 基准日后第1年 540 3,075 1,400 4,856 7,234 6,343 21,927 3,605 3,063 3,840 预测净利润 基准日后第2年 597 - 1,800 6,292 8,615 7,624 24,558 3,740 3,752 4,800 实际净利润 606 - 1,096 3,254 6,347 6,756 20,562 3,562 2,653 3,086 基准日当年 实际PE 8 - 8 23 13 9 15 11 17 10 12.58 基准日前一年度 11 6 14 58 19 650 10 16 29 14 82.67 市盈率 基准日当年 10 6 8 23 13 11 17 11 18 10 12.69 (倍) 基准日后第1年 9 5 6 15 11 9 14 11 15 8 10.33 基准日后第2年 8 5 12 9 8 12 11 12 6 9.27 3、可比交易案例使用预测净利润的说明 本次交易案例比较法中,可比交易案例计算市盈率所依据的净利润来自于并购时资产评估报告中的预测结果,从数据中发现,选取的可比交易案例中的标的公司几乎都完成了业绩预测的利润值,我们认为选取的案例在交易时很难知道2014年实际的利润,评估预测的利润是其定价的主要依据,从最后的结果看基准日当年的市盈率差距只有0.86%,数值差距很小,因此选取评估报告中的预测利润作为测算指标较为合理。 4、交易案例比较法评估的结果 在估值机构选取的10个收购兼并案例中,基准日当年市盈率、基准日后第1年市盈率、基准日后第2年市盈率平均值分别为12.69倍、10.33倍、9.27倍。 估值机构按照2014年行业平均收购市盈率12.69倍和上海达美2014年扣除非经常性损益后的净利润1,404.30万元,确定交易标的估值约为17,820.57万元。 (五)标的公司估值增值的主要原因 1、上海达美所处行业发展情况良好 在政策层面,国务院“分三步走”目标要求战略性新兴产业2011—2015年年均增速要接近25%,2016—2020年年均增速要超过21%。而ERP系统属于战略性新兴产业中各领域都不可或缺的组成部分。 在经济层面,随着人口红利将逐渐消失,劳动力成本的上升将严重挤压企业的盈利空间,如何降本增效越来越引起公司高管的重视。全面提升企业的信息化管理水平从而增进效率以抵消劳动力成本上升是未来很长一段时间的趋势。 受益于以上两个层面,随着我国宏观经济的转型,ERP软件行业预计在未来的一段时间内持续向上发展,而ERP实施服务更是ERP软件行业内的重中之重。 根据CCID和Gartner的预测,到2016年,我国ERP服务市场将保持年均16.5%以上的复合增长率。 2、上海达美具备一定的竞争优势 上海达美是中国本土领先的专业ERP咨询服务公司,SAP金牌战略合作伙伴,SAP亚太区顶尖合作伙伴计划成员,也是中国通过SAP全球资格认证最多的专业咨询公司之一。 在服务领域,上海达美为企业客户提供以SAP为核心、具备国际专业标准和本地特点的全方位专业服务;在自有品牌软件产品的建设方面,上海达美结合SAPSOA技术体系的发展,开发了一系列自主知识产权的产品,以及企业协同应用解决方案。 上海达美的客户涵盖:时尚零售、高科技、快速消费品、金融保险、汽车、医药、石油、化工、机械制造、房地产等行业。上海达美尤其在时尚零售领域彰显强劲竞争力,远超国外及本土竞争对手。 目前,上海达美直接服务企业客户超过260家,在SAP市场份额、成功案例和顾问规模等方面均居中国前列。 深耕行业十余载,上海达美积累了丰富的实施案例、行业解决方案经验、优质的客户,形成了较为成熟的内部培育管理体系,在业内树立了IT服务、尤其是SAP专业服务的实力品牌。 上海达美属于软件和信息技术服务行业,在行业政策及市场需求没有重大不利变化的变化下,其价值更多体现在上海达美所具备的技术能力、行业解决方案经验、行业地位、客户资源、团队优势、服务粘性等方面。采用收益法和交易案例比较法估值,能够充分、全面地反映上海达美的整体价值。故本次估值增值基本合理。 二、 标的公司定价公允性分析 (一)标的公司盈利能力分析 2013年度、2014年度及2015年1-3月上海达美的营业收入分别为1.26亿元、1.92亿元和4,598万元,归属于母公司股东的净利润分别为417.78万元、1,443万元和377万元。受益于下游行业对信息化的需求日益深化,以及公司市场份额的持续提升,上海达美近两年及一期的营业收入保持快速增长。 (二)从相对估值角度分析汉得信息定价合理性 1、本次上海达美交易作价市盈率、市净率 本次交易上海达美100%股权的作价为12,928.25万元。根据审计报告,上海达美2013年归属于母公司的净利润417.78万元,2014年实现归属于母公司股东的净利润为1443万元,上海达美的相对估值如下: 项目 2013年实现数 2014年实现数 上海达美交易价格(万元) 12,928.25 上海达美归属于母公司净利 417.78 1,443 润(万元) 交易市盈率(倍) 30.95 8.96 2、可比同行业上市公司市盈率 截止2014年12月31日,按照中国证监会《上市公司行业分类指引》,剔除市盈率为负值以及市盈率高于100倍的公司,以及收购方汉得信息,属于软件和信息技术服务业的上市公司共计45家,同行业可比上市公司估值情况如下: 序号 证券代码 证券简称 2013市盈率 2014市盈率 1 000555.SZ 神州信息 43.07 62.22 2 000997.SZ 新大陆 38.10 53.10 3 002063.SZ 远光软件 26.36 48.58 4 002065.SZ 东华软件 30.44 26.12 5 002153.SZ 石基信息 40.81 53.08 6 002230.SZ 科大讯飞 80.35 56.40 7 002253.SZ 川大智胜 55.05 294.33 8 002331.SZ 皖通科技 28.34 65.66 9 002368.SZ 太极股份 50.53 61.55 10 002410.SZ 广联达 34.67 28.27 11 002421.SZ 达实智能 45.54 68.78 12 002609.SZ 捷顺科技 36.29 50.99 13 002649.SZ 博彦科技 38.11 31.15 14 300002.SZ 神州泰岳 35.06 35.29 15 300017.SZ 网宿科技 56.00 31.62 16 300020.SZ 银江股份 41.64 41.56 17 300025.SZ 华星创业 44.52 48.17 18 300036.SZ 超图软件 33.10 59.52 19 300047.SZ 天源迪科 26.12 62.12 20 300074.SZ 华平股份 48.21 134.41 21 300075.SZ 数字政通 50.25 40.45 22 300098.SZ 高新兴 53.07 35.13 23 300150.SZ 世纪瑞尔 38.83 34.52 24 300182.SZ 捷成股份 46.01 32.07 25 300183.SZ 东软载波 28.91 47.85 26 300229.SZ 拓尔思 52.01 46.62 27 300231.SZ 银信科技 43.27 60.88 28 300245.SZ 天玑科技 32.98 43.97 29 300271.SZ 华宇软件 35.38 38.87 30 300275.SZ 梅安森 24.30 85.05 31 300290.SZ 荣科科技 36.93 50.18 32 300300.SZ 汉鼎股份 65.67 50.03 33 300339.SZ 润和软件 41.19 49.59 34 300365.SZ 恒华科技 38.76 45.07 35 300369.SZ 绿盟科技 40.25 49.92 36 300378.SZ 鼎捷软件 80.64 87.17 37 300386.SZ 飞天诚信 62.14 42.00 38 600289.SH 亿阳信通 60.74 57.40 39 600406.SH 国电南瑞 22.57 27.54 40 600571.SH 信雅达 34.97 49.15 41 600588.SH 用友网络 24.23 49.72 42 600718.SH 东软集团 36.65 75.90 43 600728.SH 佳都科技 86.28 55.54 44 600850.SH 华东电脑 28.11 45.93 45 603636.SH 南威软件 59.66 27.25 平均值 43.47 56.46 中位数 40.25 49.59 注1:数据来源于Wind资讯 注2:2014年市盈率=可比上市公司2014年12月31日总市值/可比上市公司2014年实际净利润 按照上述相关指标测算,可比行业上市公司市盈率2013年、2014年的平均值分别为43.47倍和56.46倍,中位数分别为40.25倍和49.59倍,根据本次交易价格计算,上海达美以2013年已经实现的净利润测算的交易市盈率为30.95倍,低于行业平均水平;根据本次交易价格计算,上海达美以2014年净利润数测算的交易市盈率为8.96倍,低于行业平均水平。 因此,以市盈率指标衡量,本次交易的价格对于上市公司的股东来说较为有利,本次交易价格具有公允性。 3、从本次发行对上市公司盈利能力、持续发展能力的影响角度分析本次定价合理性 本次交易交易将增强上市公司的行业竞争力,在技术、品牌、业务达到协同。 上海达美拥有丰富的项目经验,融合成熟的行业解决方案和SAP前瞻技术,为行业客户提供优化的SAP咨询与技术支持服务。上市公司传统优势在于Oracle的咨询与实施,而上海达美的强项在于SAP的咨询与实施。本次交易完成后,上市公司将把原有项目经验和上海达美的项目经验结合,为客户提供更优化更切实有效的解决方案,进而达到品牌上互补。 上海达美是中国通过SAP全球资格认证最多的专业咨询公司之一,作为中国的SAP新技术伙伴、SAP金牌战略合作伙伴和SAP亚太区顶尖合作伙伴计划成员,上海达美在市场份额、成功案例和顾问规模等方面均居中国前列,直接服务企业客户超过260家,在业内树立了IT服务、尤其是SAP专业服务的实力品牌。本次交易完成后,上市公司将利用上海达美的品牌优势,进一步扩大本公司在SAP实施市场上的份额。 上海达美专注特定行业,为服装行业、高科技行业和零售行业等提供了有行业特色的解决方案。上市公司以制造业客户为主要实施服务对象,在制造业内形成了较强的品牌影响力。本次交易完成后,上海达美的业务将与上市公司Oracle系统实施业务形成互补,不仅能分享SAP系统在国内市场占有率方面的高增长带来的利益,同时也使得上市公司在ERP实施市场上的整体实力增强,增加议价能力和业务稳定性,更从容应对各类经营波动。 三、 标的公司行业特点和经营情况的分析 上海达美是我国本土领先的专业咨询公司之一,针对企业客户提供高端ERP实施服务。高端ERP实施服务市场主要是为以SAP和Oracle为代表的大型ERP软件提供实施服务的市场,因其软件投资额度大、实施复杂程度高而区别于中低端ERP实施服务市场。高端ERP软件的实施需要大量的业务流程咨询、梳理、软件部署实施、二次开发、上线、调试、培训、维护等服务。多数情况下,高端ERP的实施服务一般通过其合作伙伴群体而非软件厂商自身提供。长期以来,围绕着高端ERP的应用,市场上业已形成了一个规模庞大的实施合作伙伴生态圈。 (一) 行业发展概况 (1)软件产业保持快速增长,产业规模持续扩大 软件服务产业是信息化的灵魂,是国家优先发展的基础性、战略性、先导性产业。软件服务广泛应用与传统产业,在推动我国信息化与工业化的融合、转变发展方式、促进经济机构调整等方面发挥着很总要的作用,我国软件与服务行业保持了持续快速增长,未来成长空间巨大。 我国软件产业受益于国家产业政策的支持,以及经济结构调整、产业升级、信息化和工业化的融合战略,保持持续快速增长,产业规模稳步扩大。2000-2013年我国软件业务收入占电子信息产业比重由2000年的6%上升至25%。2013年全国规模以上软件和信息技术服务企业完成软件业务收入3.06万亿元,同比增长23.4%。 数据来源:工信部 (2)软件行业未来发展趋势 随着云计算、物联网、移动互联网、大数据等新技术、新业态蓬勃发展,促进了企业的商业模式、服务模式的创新,软件、硬件、内容、服务之间的边界日益模糊,软件产业加速向网络化、服务化、平台化方向发展。 一是网络化趋势。网络化成为软件技术发展的基本方向。计算技术的重心正在从计算机转向互联网,互联网成为软件开发、部署与运行的平台,将推动整个产业全面转型。软件即服务(SaaS)、平台即服务(PaaS)、基础设施即服务(IaaS)等都是软件网络化趋势的具体体现。 二是服务化趋势。服务化成为软件产业转型的本质特征。软件构造技术和应用模式正在向以用户为中心转变。在服务化趋势下,为用户提供软件服务所带来的体验成为竞争的决定因素。 三是平台化趋势。平台化是软件技术和产品发展的新引擎。硬件与软件整合集成,适应用户灵活部署、协同工作和个性应用的需求。平台化趋势下,软件的竞争从单一产品的竞争发展为平台间的竞争。 (二) ERP咨询行业发展概况 (1)ERP实施服务市场保持持续稳定增长 在政府投资拉动内需,工业和信息化“两化融合”,经济结构转型升级,三网融合,物联网、智能电网建设、金融开放、新能源开发的影响下,中国制造、电信、金融、能源等市场的用户ERP需求呈稳步上升趋势。 2014年,我国ERP实施服务市场规模接近120亿元,五年复合增长率达16.6%。 根据Gartner数据,2010年,我国企业的ERP软件支出占GDP的比重约为1.05%,不足全球平均水平的三分之一,由此可见,我国ERP软件渗透率低,未来ERP软件实施服务市场空间广阔。ERP实施服务市场依托ERP软件而生,由于用户内部组织流程的复杂化和个性化需求的增加,客户需要更多的流程梳理和二次开发、运维等实施服务,相应的ERP实施服务市场规模增长速度将高于ERP软件市场的增速,随着ERP在企业渗透率的提升,实施服务市场的空间也被打开。 资料来源:Gartner (2)高端市场占据大部分市场并逐年提升 中国的ERP实施服务市场可进一步细分为高端和中低端市场: 高端ERP实施服务市场主要是为以SAP和Oracle为代表的大型ERP软件提供实施服务的市场,因其软件投资额度大、实施复杂程度高而区别于中低端ERP实施服务市场。长期以来,围绕着高端ERP的应用,市场上业已形成了一个规模庞大的实施合作伙伴生态圈。 中低端ERP实施服务市场主要以国产ERP软件和一些非主流国外ERP软件的实施服务为主。在中低端市场,通常情况下由于ERP软件厂商项目规模相对较小,单笔实施服务金额相对较低,尚不足以吸引和支撑一批有规模的、专业的ERP实施服务提供商为之提供相应的配套服务和维护。 随着中国经济结构调整升级,大企业集团不断涌现,用户在信息化投资方面的要求与日俱增,对ERP软件投资意愿和投资额度呈持续上升态势,保证了高端ERP软件市场的持续向好趋势;同时,现有中低端ERP软件厂商为了提高自身业务竞争力,也将不断向高端市场发力,其ERP产品实施服务的金额将有大的提升,进入高端实施服务市场,并寻求更多的实施服务合作伙伴开展咨询实施服务,驱动高端ERP实施服务市场的增长快于中低端ERP实施服务市场。 2010-2014年我国ERP实施服务市场复合增速达18%,2014年市场容量将达到120亿元左右,其中,76.5%左右属于高端实施服务市场,既达美信息技术有限公司主要的业务市场。 单位:亿元 服务细分 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 高端实施服务市场 46.72 55.01 65.10 76.89 91.39 中低端实施服务市场 17.30 19.72 22.74 25.45 28.14 合计 64.02 74.73 87.84 102.34 119.53 数据来源:《中国ERP实施服务市场研究报告》,赛迪顾问 (三) 行业的市场竞争格局及主要企业 中国ERP实施服务市场的参与者主要由三大类群体组成: 第一,国际咨询实施服务商:主要由跨国大型咨询实施商如国际商业机器公司(IBM)、埃森哲(Accenture)、惠普(HP)、凯捷(Capgemini)、德勤(Deloitte)、源讯(AltosOrigin)、印孚瑟斯(Infosys)等组成,他们在高端ERP的实施领域起步较早,与ERP软件厂商的合作历史较长,品牌认知度也较高。国际咨询实施服务商的优势是可以利用其全球案例和知识库的支持,并结合它们在IT整体规划和战略咨询方面的经验,为客户提供更全面的ERP实施服务。 第二,本土咨询实施服务商(Service/ConsultingFirm):主要由本土专业ERP实施服务商和行业用户类ERP实施商等组成,自身能独立承接ERP项目的整体实施。相比国际咨询实施服务商,本土专业ERP咨询实施服务商虽然起步较晚,但进步迅速。本土咨询实施服务商的优势在于对中国企业ERP需求的深入理解和精准把握,在项目实施中沟通能力强,反应速度快,客户体验佳。随着本土咨询实施服务商在行业经验和成功案例方面的不断积累和实施方法论上的不断成熟,其专业能力和实施经验与国际咨询实施服务商的差距在不断缩小,客户认可度也在不断提升。在高端ERP实施领域,本土咨询实施服务商的行业领先者包括汉得、石化盈科、太极、文思海辉、东软慧聚等。 第三,外包服务商(BodyShop):该类企业一般不独立承接项目的整体实施,而是接受国际咨询实施服务商的项目分包,并以人才派遣的形式参与客户的ERP实施项目。国际咨询实施服务商为满足阶段性的人才短缺,降低人员的闲置率和企业运营成本,常会在项目需要时委托外包服务商为其派遣所需的专业人才,加入其自有的实施顾问团队共同为客户提供服务。外包服务商一般具有较强的人力资源搜寻、培训和组织能力,会与一家或多家国际咨询实施服务商结成长期的合作关系。但由于其一般不独立承接项目,因此对终端客户的开拓和维系能力较弱,并且在企业文化构建,实施方法论提炼和员工归属感提升方面与前述两类企业相比略显不足。 根据赛迪顾问的统计,在2009年国际咨询实施服务商、本土咨询实施服务商和外包服务商的市场份额分别为38.4%,32.3%和29.3%,由于绝大多数外包服务商都只为国际咨询实施服务商提供服务,因此国际咨询实施服务商通过其自身和外包合作伙伴的资源实质上占据了国内ERP实施服务市场近三分之二的份额。 目前,国内ERP市场主要实施商根据竞争优势和业务细分可分为以下类别: 类别 竞争优势 代表厂商 国际知名品牌服务商 拥有国际品牌知名度,规模 IBM、埃森哲、HP、Infosys、 大,综合实力强,拥有品牌优 凯捷 势和成熟的服务标准和管理 规范,业务范围涵盖面广泛 本土专业咨询实施服务商 业务通常聚焦于某一类或者 汉得信息、石化盈科、上海达 几类业务细分领域,行业经验 美、太极股份、文思海辉、东 丰富,提供成熟的本土化解决 软慧聚 方案,价格具有优势 (1) 石化盈科:其成立于2002年,凭借中国石化和电讯盈科两大母公司 的资源,构建起完整的IT服务价值链,以石化行业为主,提供设 计咨询规划、信息工程监理、IT基础设施系统集成、解决方案设 计与实施,应用软件开发设计和IT系统运维外包等服务。 (2) 文思海辉:前身分别是文思信息技术有限公司和海辉软件(国际) 集团公司,2012年合并。文思海辉一直致力于为全球客户提供世 界领先的商业IT咨询、解决方案及外包服务,主要客户涵盖众多 财富500强及大中型中国企业。 (3) 太极股份:其为国内政务、金融、能源、制造、公共事业等行业信 息化建设的领先企业,以咨询服务(主要是OracleERP实施与咨 询)、行业解决方案服务、基础设施服务、运营服务为主营业务。 (4) 东软慧聚:公司是东软集团旗下专注于高端应用软件咨询服务及相 关集成业务的子公司,是全球高端企业应用软件供应商SAP、 Oracle及Infor在中国的认证合作伙伴,致力于利用国际一流的应 用软件系统平台,为中国企业进行完整的信息化建设,以现代化 的管理手段加强企业运营及管控能力。 随着我国信息化水平不断提升,本土服务商开始逐渐发展壮大。但是从企业规模来看,本土服务商的经营规模普遍偏小。全球经济一体化迫使中国企业进行产业结构升级来提升生产效率和核心竞争力,业务创新和管理创新不断加速,工业化和信息化两化融合,催生具备整体解决方案能力的、提供丰富国内行业经验的ERP实施商需求,势必带来行业集中度的提升,未来行业领导企业将保持高增长,逐步加大其竞争优势。 (四) 行业壁垒 (1)行业经验壁垒 除了一些通用的环节,不同行业的生产运营模式还有着其区别于其它行业的独特之处,如钢铁、金融、汽车、煤炭、化工、电力、石油石化等行业的生产、管理、经营方式及行业标准、规范的不同决定了其ERP软件的落地一定需要实施服务商开展行业化的服务。ERP实施服务提供商需要了解在特定行业中特定企业的不同需求,并针对客户复杂、多变的特殊需求来对标准化的ERP软件进行二次设计和加工,这要求实施服务提供商在业务流程设计、客户的培训与支持体系等方面具备较强的实力。综上所述,是否具备丰富的各行业客户的ERP实施经验,是高端ERP实施行业的重要进入壁垒之一。 (2)客户的开拓和维系能力 ERP实施服务行业内的企业,需要具备较为强大的客户开拓和维系能力,才能够在本行业中生存。同时,对于行业的进入者来说,如果不具备一定的人员规模和成功实施经验案例,将很难获得客户的信任。企业对ERP实施需求有长期性,在初次ERP项目上线实施成功后,随着企业业务的发展和内外部形势的变化,会不断产生新的ERP拓展、升级、调整、维护等新需求。具备较强的客户维系能力的ERP实施厂商能抓住客户源源不断的后续服务市场机遇,与客户共同成长。 另一方面,ERP实施需要顾问团队长期在客户现场驻扎,与客户朝夕相处,协力同心地推动项目的建设。除了ERP实施效果以外,客户的满意度很大程度上也取决于实施顾问团队的敬业精神和沟通能力。如果ERP实施公司能在全司上下形成以客户为先,注重客户体验的团队文化,将能大幅提升客户的满意度和忠诚度,促使客户成为公司的长期的业务伙伴。但团队文化的建设绝非一蹴而就,需要公司长期潜移默化地引导和传承。因此,是否具备较强的客户开拓和维系能力,直接构成了该行业的重要进入障碍。 (3)人力资源壁垒 由于ERP实施服务领域具有涉及面广、难度大、周期长、实施过程复杂等特点,对产品设计、技术研发和管理人员的专业素质要求较高。从事ERP实施的顾问不仅需要具备深厚的技术功底,更需要积累全面深入的行业管理和实践经验。同时,市场的快速发展使得ERP实施行业从业人员需要不断更新专业知识和能力,因此培养合格的ERP实施顾问团队需要较长的时间。专业人才的缺乏是制约该领域快速发展的重要因素之一。是否具备优秀的“选人、育人、留人”的能力和制度保障,是该行业的关键成功因素之一,也构成了相应的进入壁垒。 (4)技术壁垒 高端ERP产品如Oracle、SAP的功能丰富且各模块之间的关联性非常强,并且开放性、灵活性与动态性都较高,因此具有较高的实施难度。ERP实施服务供应商须对ERP产品有着较深的理解和开发技术能力,才能保证实施的成功率,这对ERP实施企业的技术水平提出了较高的要求。 总体而言,虽然ERP的实施主要依靠专业人士的服务,组建ERP实施服务企业并不需要大量的资金和固定资产投入,但对高端ERP实施服务商而言,要在竞争激烈的市场中成长壮大绝非易事,新进企业很难快速崛起。ERP实施商需要在行业中持续积累实施经验和客户资源,通过成功实施项目来积累业内口碑、开拓新客户、维系老客户,并且通过在人力资源和技术能力方面的长期投入获取持续的竞争能力。 (五) 上海达美的核心竞争力及行业地位 (1) 行业地位 上海达美自成立以来,始终专注于专注特定行业,为服装行业、高科技行业和零售行业等提供了有行业特色的解决方案,经过十余年的探索和发展,目前已经成为服装行业、零售行业最具竞争力和品牌影响力的本土专业服务提供商。上海达美通过围绕特定客户提供ERP咨询和维护服务,积累了丰富的行业经验和大量的优质客户,目前在时尚零售领域已经树立起SAP服务的典范,在市场份额、成功案例和顾问规模等方面均居中国本土第一。 (2) 上海达美竞争优势 上海达美已经在行业经验、品牌与客户资源、专业化团队优势方面形成了较强的竞争优势。 一方面,丰富的行业经验: 上海达美拥有丰富的项目经验,融合成熟的行业解决方案和SAP前瞻技术,为行业客户提供优化的SAP咨询与技术支持服务。对行业的专注,使达美对各行业的机遇和发展趋势、面临的问题以及可应用的技术有着深入的了解及有针对性地迅速响应,能为客户设计并执行切实有效的解决方案,提供贴近需求的客户体验。 另一方面,品牌与客户资源: 上海达美已经成功为上海达美是中国通过SAP全球资格认证最多的专业咨询公司之一,作为中国的SAP新技术伙伴、SAP金牌战略合作伙伴和SAP亚太区顶尖合作伙伴计划成员,上海达美在市场份额、成功案例和顾问规模等方面均居中国前列,直接服务企业客户超过320家,在业内树立了IT服务、尤其是SAP专业服务的实力品牌。 目前,上海达美成功实施案例的客户涵盖李宁体育用品有限公司、特步(中国)有限公司、北京探路者户外用品股份有限公司、中国动向(集团)有限公司-Kappa、劲霸男装(上海)有限公司、凯撒(中国)服饰有限公司、北京朗姿服饰有限公司、浙江报喜鸟服饰股份有限公司、梦金园黄金珠宝集团有限公司、华联新光百货(北京)有限公司、上海来伊份股份有限公司、老百姓大药房连锁股份有限公司、安踏(中国)有限公司等快销领域龙头企业。 第三点,专业化团队优势: 上海达美在多年的发展过程中积累了一批精通快消行业业务特点的高级咨询顾问团队,并组建了一支具备专业知识和技术能力的高效服务研发团队。目前,公司主要通过自主培养而非市场配置、长期雇佣而非临时外包的方式招聘与培养员工,从而使得员工的服务精神与个人理想更容易和公司的企业文化合拍,为公司人员稳定奠定坚实基础。 四、 标的公司最近两年及一期财务状况及盈利能力分析 (一)标的公司财务状况分析 1.资产负债构成 (1)资产构成 2015年1-3月 2014年12月31日 2013年12月31日 资产 金额 占比 金额 占比 金额 占比 流动资产: 货币资金 10,262,668.11 25,302,094.43 29.13% 19,614,618.97 29.84% 10.96% 663,642.06 应收票据 1,368,000.00 1.57% 600,000.00 0.91% 0.71% 43,567,597.97 应收账款 24,554,595.36 28.27% 25,097,697.43 38.19% 46.51% 426,218.00 预付款项 1,396,743.46 1.61% 448,424.00 0.68% 0.46% 其他应收款 37,032,797.70 21,024,901.00 24.2% 2,754,447.90 4.19% 39.53% 其他流动资产 12,000,000 12,000,000 13.81% 16,000,000.00 24.34% 12.81% 流动资产合计 91,952,923.84 85,646,334.25 98.59% 64,515,188.30 98.16% 98.16% 非流动资产: 固定资产 1,086,581.37 860,766.63 0.99% 784,735.72 1.19% 1.16% 无形资产 36,410.35 45,512.89 0.05% 0.04% 597,876.49 递延所得税资产 316,412.75 0.36% 422,546.32 0.64% 0.64% 其他非流动资产 1,720,868.21 非流动资产合计 1,222,692.27 1.41% 1,207,282.04 1.84% 1.84% 93,673,792.05 100% 100% 资产总计 86,869,026.52 65,722,470.34 100.00% ①货币资金 截至2013、2014年和2015年1-3月,标的公司资产的货币资金余额分别为1961万、2530万和1026万元。货币资金主要包括现金和银行存款, 其中以银行存款为主。2014年末货币资金占比总资产的29.13%,较之前基本持平。 ②应收账款 截至2013、2014年和2015年1-3月,标的公司资产的应收账款账面价值分别为2510万、2455万和4357万元,基本保持在一个稳定的数量。 ③其他应收款 截至2013、2014年和2015年1-3月,标的公司资产的其他应收款账面价值分别为275万、2102万和3703万元。2014年末较之前账面价值增加较多。 (2) 负债构成 2015年1-3月 2014年12月31日 2013年12月31日 负债 金额 占比 金额 占比 金额 占比 流动负债: 10,363,359.12 应付账款 2,420,591.36 9.92% 5,986,353.84 33.86% 37.78% 4,292,802.87 预收款项 5,478,026.03 22.45% 2,866,219.59 16.21% 15.65% 8,528,792.18 应付职工薪酬 12,005,344.46 49.21% 7,527,129.46 42.57% 31.09% 3,904,718.40 应交税费 4,453,504.11 18.26% 1,267,390.05 7.17% 14.24% 339,594.04 其他应付款 39,594,04 0.16% 34,859.66 0.20% 1.24% 27,429,266.61 流动负债合计 100.00% 24,397,060.00 100.00% 17,681,952.60 100.00% 非流动负债合计 27,429,266.61 100.00% 100.00% 100.00% 负债合计 24,397,060.00 17,681,952.60 ①应付账款 截至2013、2014年和2015年1-3月,标的公司资产的应付账款账面价值分别为599万、242万和1036万元,2014年较之前有大幅下降。应付账款主要为软件外包服务费用,并且主要是1年以内的应付款项。 ②应付职工薪酬 截至2013、2014年和2015年1-3月,标的公司资产的应付职工薪酬分别为753万、1201万和853万元,占比负债总额分别为42.57%、49.21%和31.09%,其中主要为工资、奖金、津贴和补贴费用的应付款项。 ③应交税费 截至2013、2014年和2015年1-3月,标的公司资产的应交税费账面价值分别为127万、445万和390万元,其中主要来自于增值税的税费,分别为149万、216万和314万元。 2.偿债能力分析 报告期内,拟购买标的公司的主要偿债能力指标情况如下: 2015/3/31 2014/12/31 2013/12/31 资产负债率 29.28% 28.08% 26.90% 流动比率 3.35 3.51 3.65 3.51 速动比率 3.65 3.35 报告期内,拟购买标的公司的资产负债率基本保持平稳,整体都处在较低水平。 3.营运能力分析 2015/3/31 2014/12/31 2013/12/31 应收账款周转率(次) 1.06 5.99 4.91 总资产周转率(次) 0.49 1.95 1.98 (二)标的公司盈利能力分析 报告期内,拟购买标的公司的利润表主要数据如下: 项目 2015年1-3月 2014年度 2013年度 一、营业收入 45,976,853.13 191,,823,713.88 125,685,922.00 减:营业成本 33,356,824.99 148,734,224.46 95,986,603.55 营业税金及附加 112,737.68 485,583.44 344,871.24 销售费用 2,339,004.83 10,059,539.41 8,956,983.87 管理费用 4,823,650.71 17,327,137.07 16,934,469.17 财务费用 -33,967.89 -154,894.15 -24,617.67 资产减值损失 1,876,424.92 -482,849.15 515,776.64 投资收益 57,336.99 696,775.84 524,856.17 二、营业利润 3,559,514.88 16,551,748.64 3,496,691.37 营业外收入 1,295,600.00 营业外支出 9,041.62 三、利润总额 3,709,514.88 17,008,748.64 4,783,249.75 所得税费用 -63,044.04 2,577,299.86 605,454.93 四、净利润 3,772,558.92 14,431,448.78 4,177,794.82 五、综合收益总额 3,772,558.92 14,431,448.78 4,177,794.82 1.主营业务收入分析 (1) 主营业务收入概况 2015年1-3月 2014年度 2013年度 产品名称 营业收入 占比 营业收入 占比 营业收入 占比 软件销售 14,298,760.92 31.20% 86,176,851.58 45.07% 43,562,551.66 34.83% 软件实施 31,535,440.49 68.80% 105,047,945.80 54.93% 81,509,291.65 65.17% 合计 45,834,201.41 100% 191,224,797.38 100% 125,071,843.31 100% 标的公司主要业务为软件销售和软件实施业务,2013、2014年和2015年1-3月,公司主营业务收入分别为1.26亿、1.92亿和4598万元。 公司的软件销售业务占比逐年提升,2013、2014年和2015年1-3月占收入比重分别为34.83%、45.07%和31.20%,且整体收入保持高速增长的态势。软件服务业务在业务结构调整过程中,占比从2013年度的65.17%变为2014年的54.93%,比例下降但是业务收入仍然保持稳定的增长。 2.业务毛利及毛利率分析 (1)主营业务毛利率构成: 报告期内,标的公司的各项业务毛利构成如下: 2015年1-3月 2014年度 2013年度 产品名称 毛利 占比 毛利 占比 毛利 占比 软件销售 2,086,496.2 16.72% 17,,201,662.82 40.48% 9,062,342.79 31.16% 软件实施 10,390,880.22 83.28% 25,288,910.1 59.52% 20,022,896.97 68.84% 合计 12,477,376.42 100% 42,490,572.92 100% 29,085,239.76 100% 公司在2013年软件实施业务收入为核心毛利来源,近两年软件销售业务毛利占比不断提升,到2014年末,占比接近一半,预计未来软件销售会逐步成为公司主要业务收入毛利的来源。 (2)毛利率分析 2015年1-3月 2014年度 2013年度 产品名称 毛利率 毛利率 毛利率 软件销售 14.59% 19.96% 20.80% 软件实施 32.95% 24.07% 24.57% (3)费用率分析 标的公司近两年一期的的销售费用率和管理费用率变化情况如下: 期间 项目 标的公司 销售费用/营业收入 5.09% 2015年1-3月 管理费用/营业收入 10.49% 销售费用/营业收入 5.24% 2014年 管理费用/营业收入 9.03% 销售费用/营业收入 7.13% 2013年 管理费用/营业收入 13.47% 标的公司销售费用在2014年期间获得显着控制,呈下降趋势;管理费用率相对较高,但是在近两年一期期间,逐年下降,随着公司业务管理能力的提高,预计还将继续保持下降的趋势。 第三章 估值结论 一、 估值结论 本次交易后上海达美的SAP实施业务将与汉得信息的SAP业务合并,业务、品牌、团队等都将融合在一起,未来将整体运作。考虑到此次估值的目的为股权收购,且上海达美从事软件开发、实施和服务,属于轻资产运营,其市场价值体现在长期从事软件服务所积累的运营服务能力、品牌影响力和客户资源等,因此基于账面价值的资产基础法的参考意义不大。 考虑到上海达美所处信息服务行业,该行业交易案例较多,能够在公开市场上取得可比上市公司的资料,同时收益法能够相对全面、合理的体现企业整体价值,因此本次选择收益法和交易案例比较法对上海达美进行估值。 估值机构按照收益法计算得到交易标的的最终估值约为17,894万元;按照交易案例比较法,2014年行业平均收购市盈率12.69倍和上海达美2014年扣除非经常性损益后的净利润1,404.30万元,交易标的估值约为17,820.57万元。 收益法与交易案例比较法评估结果均涵盖了诸如客户资源、商誉、人力资源、技术业务能力等无形资产的价值,二者相辅相成,交易案例比较法的结果是收益法结果的市场表现,而收益法结果是交易案例比较法结果的基础。但交易案例比较法对企业预期收益仅考虑了增长率等有限因素对企业未来价值的影响,并且其价值乘数受股市波动的影响较大。 根据以上分析,我们认为,本次评估采用收益法结果作为最终评估结论比较合理。即上海达美股东全部权益价值估值为17,894万元。 二、 特别事项说明 本估值报告存在如下特别事项,提请报告使用者予以关注: 1.本估值报告的估值结论是反映委托估值对象在持续经营、外部宏观经济环境不发生变化等假设前提下,于估值基准日所表现的本报告所列明的估值目的下的价值。 2.本次估值中所涉及的被估值公司的未来盈利预测是建立在被估值单位管理层制定的盈利预测基础上的。被估值单位管理层对其提供的企业未来盈利预测所涉及的相关数据和资料的真实性、科学性和完整性,以及企业未来盈利预测的合理性和可实现性负责。本估值报告是在被估值企业提供的预测数据资料的基础上做出的。提供必要的资料并保证所提供的资料的真实性、合法性、完整性是委托方及相关当事方的责任;估值人员的责任是对估值对象在估值基准日特定目的下的价值进行分析、估算并发表专业意见。 3.本次收益法评估中所采用的估值假设是在目前条件下,对委估对象未来经营的一个合理预测,如果未来出现可能影响假设前提实现的各种不可预测和不可避免的因素,则会影响盈利预测的实现程度。我们愿意在此提醒委托方和其他有关方面,我们并不保证上述假设可以实现,也不承担实现或帮助实现上述假设的义务。并且,我们愿意提请有关方面注意,影响假设前提实现的各种不可预测和不可避免的因素很可能会出现,因此有关方面在使用我们的估值结论前应该明确设定的假设前提,并综合考虑其他因素做出决策。 4.本次估值中,我们参考和采用了被估值单位历史及估值基准日的财务报表,以及我们在中国国内上市公司中寻找的有关对比公司的财务报告和交易数据。我们的估算工作在很大程度上依赖上述财务报表数据和交易数据,我们假定上述财务报表数据和有关交易数据均真实可靠。我们估算依赖该等财务报表中数据的事实并不代表我们表达任何我们对该财务资料的正确性和完整性的任何保。

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